财务杠杆在筹资决策中的作用

筹资与投资管理　财务杠杆在筹资决策中的作用　文小玲　（武汉理工大学财务处，湖北武汉４３００７９）　摘要：本文着重从财务杠杆、财务风险及其规避等几个方面对企业筹资决策问题进行论述．　首先从财务杠杆内涵着手，并对其进行分析，从而引出笔者对财务风险内涵的理解，然后列出财务　利益和财务风险的具体表现，并讨论如何进行风险的防范；最后联系财务杠杆讨论其在企业筹资决　策中的应用。　关键词：财务杠杆；财务风险；筹资决策　中图分类号：Ｆ０８；Ｃ，４０—０５４　文献标识码：Ａ　文章编号：１００５—５８２７（２００６）０３—００２９—０４　在现代企业中，负债经营、谋求企业价值的最大　用选择不同的财务杠杆作用。　化已成为众多企业管理者的共识，企业经济效益良　１．选择正确融资渠道，巩固财务基础　好时，适度举债能给企业带来更多的收益，提高企业　我国企业，特别是国有企业由于种种原因，融资　权益资金的盈利水平。但是，举债总是有风险的，一　渠道单一，主要依靠银行借款，形成对债务融资的依　个企业在负债经营时，如何合理地把握其负债的比　赖性，从而使众多的企业承担很高的财务风险，甚至　例，正确地运用财务杠杆的作用，规避财务风险是十　出现财务危机。因此，企业融资时要首选内部融资，　分重要的。　通过计提固定资产折旧、无形资产摊销、留存收益来　一、善用财务杠杆，防范财务风险　增加资金的来源，加大自有资金比例，稳固企业的财　由于财务风险随着财务杠杆系数的增大而增　务基础。自有资金越多，企业的筹资弹性越大，抵御　大，而且财务杠杆系数是财务杠杆作用大小的体现，　财务风险的能力越强。当企业遇到经济滑坡时，不　那么影响财务杠杆作用大小的因素，也必然影响财　至因为财务杠杆的作用导致财务困境。同时，当企　务杠杆利益（损失）和财务风险。规避财务风险的主　业面临较好的投资机会，外部融资的条件又比较苛　要办法是降低负债比率，控制债务资金的数额。规　刻时，有了充足的自有资金，就不会因此而丧失良　避风险的前提是正确地预计风险，预计风险是建立　机。　在预计未来经营收益的基础上的，如果预计企业未　２．合理安排资本结构，保持适当的偿债能力　来经营状况不佳，息税前利润低于负债的利息率，那　企业资本结构一般是由自有资本和借入资本构　么就应该减少负债，降低负债比率，从而规避将要遇　成的。资本结构可通过资产负债率或股东权益比率　到的财务风险。转移风险指采取一定的措施，将风　来反映。作为企业的财务管理者，在确定企业资本　险转移他人的做法，其具体做法是通过选择那些利　结构时，要审时度势，先充分考虑企业内部各种因素　率可浮动、偿还期可伸缩的债务资金，使债权人与企　和企业外部的市场环境，权衡利弊得失，然后才能作　业共担一部分财务风险。此外，财务杠杆作用程度　出正确的财务筹资决策。当宏观经济处于增长期　的确定除考虑财务杠杆和复合风险的影响，使之达　时，利润率可能出现上升趋势，选择适当增加债务筹　到一定复合杠杆作用外，应根据经营杠杆的不同作　资，会获得杠杆利益，反之可选择所有者权益筹资方　２００６年第３期团　维普资讯 http://www.cqvip.com

筹资与投资管理　式；行业发展期可多利用债务资本；行业处于成熟、　关因素的变动信息，迅速反馈给企业经营决策者，有　利于合理经营方针和财务政策的形成，而要实现普　通股每股收益最大化，还必须对财务杠杆利益实施　有效的控制。　衰退期的企业要控制债务资本。利率处于高水平　时，少用债务筹资；当利率处于低水平时，可适当增　加债务筹资。处于高速成长期的企业，其收益呈快　速上涨的趋势，资产报酬率大于利息率，可获得杠杆　财务杠杆利益的控制，就是检查负债经营是否　按既定的财务杠杆利益目标进行，若有偏差，就要分　析原因，发出指示，做出改进，以确保财务杠杆利益　收益，因此其负债比率可以考虑高一些；反之处于成　熟或衰退期的企业要谨慎地增加负债，以免生产经　营波动带来财务危机。　目标的实现。　３．建立财务分析指标体系　２．财务杠杆利益的控制环节应着重注意的问题　建立财务分析指标体系可通过获利能力、偿债　（１）要有明确的要求和目标　能力、经济效率、发展潜力等指标观测、比较、确定，　财务杠杆利益的最高控制标准设计为负债经营　获利是企业经营的最终目标，也是企业生存与发展　的最佳效果指标——目标财务杠杆利益，即财务杠　的前提。衡量偿债能力，主要有流动比率和资产负　杆利益最大化。它是负债企业在最合理的资本结　债率两个指标。如果流动比率过高，会使流动资金　构、最理想的经营成果以及最优惠的负债条件下，所　丧失再投资机会，一般生产性企业最佳为２左右，资　希望达到的最优杠杆效果。当然，这一目标应是可　产负债率一般为４０％一６０％，在投资报酬率大于借　行的，经过企业的努力最终能够达到的。最低控制　款利率时，借款越多，利益越多，同时财务风险越大。　标准设定为零财务杠杆利益，亦即息税前收益率应　上述资产获利能力和偿债能力是企业财务评价的两　控制在不低于负债成本水平上。通过对财务杠杆利　大指标，而经济效率高低又直接体现企业经营管理　益的控制，应努力消除负财务杠杆利益，巩固和扩大　水平。虽然，上述指标可以预测财务危机，但很大程　正财务杠杆利益、最终实现目标财务杠杆利益。　度上，企业发生风险是由于举债导致的。因此，要权　（２）要有正确的预测和核算　衡举债经营的财务风险来确定债务比率，应将负债　企业应根据历史业绩、财务状况、资本市场供求　经营资产收益率与债务资本成本率进行对比，只有　以及竞争环境等因素，在销售预测、成本预测的基础　前者大于后者，才能保证本息到期归还，实现财务杠　上，做好息税前利润预测，并且通过调整资本结构，　杆收益；同时还要考虑债务清偿能力，即企业拥有现　预测未来普通股每股收益的变化确定财务杠杆利益　金多少或其资产变现能力强弱；债务资本在各项目　目标。在负债经营中，应加强负债投资项目的成本　之间配置合理程度。　效益分析与检查，正确核算投资项目盈亏，全面反映　二、利用财务杠杆。进行合理的筹资决策　负债经营过程和业绩，特别是做好财务杠杆利益的　１．企业利用财务杠杆进行筹资决策的三个基本　动态分析，并且及时反馈给企业经营决策者，作为财　原则　务杠杆利益控制的依据。　当企业销售和盈利水平较高，息税前收益高于　（３）要有针对性的纠正或消除负财务杠杆利益　筹资无差别点且处于上升趋势时，企业应尽量加大　的措施　借人资金比例，以获得更多的财务杠杆利益；当企业　通过核算与分析，可以发现财务杠杆利益实际　获利能力较弱，息税前净收益低于筹资无差别点且　与目标之间差异。对于负杠杆利益应作为控制重　处于下降趋势时，应减少借人资金比例，采取发行普　点，采取切实可行的措施加以纠正，具体为：　通股加大自有资金比例以避免遭受过多的财务杠杆　提高息税前收益率。在息税前收益率跌至最低　损失；当企业盈利水平很差，息税前净收益低于财务　控制线时，企业要立即采取对策，阻止其继续下滑。　两平点时，企业应尽可能避免使用借人资金。　当前，企业必须注重内涵扩大再生产和挖掘增效潜　财务管理者通过适时掌握财务杠杆利益及其相　力，通过减少资金占用，加速资金周转、合理配置资　囤２００６年第３期　维普资讯 http://www.cqvip.com

筹资与投资管理　产、降低产品成本、改善产品质量和结构以及扩大市　股定价３０元，发行债券３５００万元，年利润１０％；该　场占有率等措施，加速企业盈利能力的增长。　企业预测息税前利润（ＥＢＩＴ）为４０００万元，所得税率　降低负债成本。降低负债成本能增加财务杠杆　为５０％，则相应方案的财务杠杆率如下：　利益。目前企业应尽量采取借款融资，努力降低借　Ａ：４０００１（４０００—２０００×１０％）＝１０５．３％　款利率，降低利率的主要办法有：①分析预测利率的　Ｂ：４０００／（４０００—３５００×１０％）＝１０９．６％　变化趋势，确定借款的计息方式，预计今后利率将有　进行无差别点分析要首先计算各方案下的损益　所上升趋势时，采用固定计息借款；预计今后利率将　表如下：　趋于下降时，采用浮动利率计息借款。均将避免企　（万元）　业利息支出的增加。②根据企业资产配置的要求，　优化借款期限结构，合理选择借款的还本付息方式，　最大限度地降低借款实际利率。在与贷款行签订贷　款协议时，应尽量采取对自己有利的条件，如在协议　中规定“提前偿还”或“延期偿还”等条款。可在利率　发生较大幅度变动时，适时应用以减少利息支出。　保持合理的资本结构。资本结构的关键是负债　比率。企业适度提高负债比率能带来少纳税的好处　以图一表示两种方案结果：　和资金成本的降低，增加企业价值，但无节制地扩大　负债，将会导致相反的结果。企业应以综合资金成　本最低、股票市场和公司价值最大、普通股每股收益　最大、财务风险适当为标准，综合考虑影响企业资本　３７．５　结构的主要因素，如：企业的经营风险、企业的成长　率、企业的资产结构、竞争结构、经营者的态度、债权　ｌ９　人的态度等因素，依据“传统财务结构理论”确定企　业的最佳资本结构，并在今后的负债经营中不断加　以调整，以达到资本结构的最优化。　５０　ｌ００　可见，企业管理者的财务杠杆决策直接影响最　终目标的实现。过高的财务杠杆率易导致企业较大　一　的财务风险，过低的财务杠杆率则未能充分运用债　两条直线相交于Ｍ点，通过数学方法可以求出　务筹资的优点，只有选择合理恰当的财务杠杆率才　Ｍ点对应的ＥＢＩＴ为５００万元。当ＥＢＩＴ低于这一数　能在一定风险范围内取得最大的对每股收益有促进　值时，Ａ方案优于Ｂ方案。故易选择低杠杆率的Ａ　效果。　方案，当ＥＢＩＴ高于这一数值时，则易选择高杠杆率　３．确定合理的财务杠杆率的方法　的Ｂ方案。这样，据ＥＢＩＴ的不同水平可以对财务杠　（１）无差别点分析　杆率的高低作出决策，从而使ＥＰＳ尽可能最大化，　即确定不同的息税前利润水平下应选择多大的　本例中则显然应选择高的财务杠杆率，即Ｂ方案。　杠杆程度，从而可以选择最佳方案，使每股收益取得　（２）资本总成本比较法　最大值。　企业进行筹资活动的原则是最小成本、最小风　例：某企业准备筹资５０００万元，有两种方案Ａ：　险取得最大收益，资本总成本比较法就是从成本最　发行普通股１００万股，每股定价３０元，发行债券　小化角度来选择最佳财务杠杆率。当企业财务杠杆　２０００万元，年利润１０％。Ｂ：发行普通股５０万股，每　率低于这一最佳财务杠杆率时，随着财务杠杆率的　２００６年第３期团　维普资讯 http://www.cqvip.com

筹资与投资管理　提高，股权收益资本化率（每股收益／股票价格）和负　债资本化率（利息／负债总额）将会上升，但资本化率　的提高不能完全抵消负债筹资的低成本率所带来的　效益，因此资本总成本是下降的。但当财务杠杆率　提高到超过最佳财务杠杆率时，资本化率的提高超　之与其余两项一致。　以上几种方法只是从技术分析角度介绍了财务　杠杆水平决策的方法，但从长期来看，企业的财务杠　杆决策是可以随具体发展情况而不断变化的，要灵　活运用。因此在实际筹资过程中还需注意一些问　题。　过了低成本负债筹资带来的效益，因而资本总成本　上升，对企业不利。因而将资本总成本加以比较，越　低的资本总成本，其对应的财务杠杆率越接近最佳　在社会主义市场经济条件下，企业筹集长期资　金有多种渠道，并各具有不同的条件，要进行资本结　构的优化选择必须合理地选择筹资方式、筹资规模　和筹资结构，并对筹资效益、筹资成本和相关风险进　财务杠杆率，因此，选择低资本成本的财务杠杆率水　平才对企业有利。　仍以上例为准，设Ａ方案股东权益资本化率为　行综合考察。具体到某一个企业，除了充分考虑资　本成本与财务风险外，还要考虑企业经营的稳定性、　企业的获利能力、企业管理人员的态度、行业的特点　７％，Ｂ方案为１２％，则计算资本总成本为：　（万元）　等因素，综合考虑选择企业的资本结构，使之尽量趋　于合理，而且随着时间的推移和条件的变化，加以适　当调整，保证企业资本经济高效地运行。　通过杠杆分析，适时、适度地选择不同的筹资方　案，规划合理的资金结构及销售量，使所有者收益不　断增加，树立企业良好的公众形象，对企业来说至关　重要。　资本总成本＝税前利润／企业价值×１００％　则Ａ方案：４０００１５６２８５×１００％＝７．１％　杠杆分析建立在对有关变量预测的基础上，对　预测的精确性须给予充分重视。　杠杆分析作为一种短期、静态分析方法如何适　应长期、动态决策的要求，尚有待进一步的研究。但　长期、动态分析则建立在短期、表态分析的基础上，　所以对杠杆分析及在财务筹资决策中应用的深入研　究仍有十分重要的现实意义。　［参考文献］　［１］张晓姣，刘晓君．财务杠杆在房地产投资中的运用及　Ｂ方案：４０００／３０９１７×１００％：１２．９％　据前述原则，我们宜选择低成本的Ａ方案，即　低财务杠杆率，对企业比较有利。（这一决策结果与　差别点分析的结果不同，是因为又增加了不同的权　益资本化率的影响）　（３）现金流量分析法　即通过对债务增加后现金流量的分析，与企业　所需偿付的债务本息相比衡量企业的负债偿还能　力，并以此来选择财务杠杆水平。若负债能力较高，　可以选择较高的杠杆水平，反之采用较低的杠杆水　平。　风险防范策略［Ｊ］．价值工程，２００５，（１）．　［２］曾万里．资本结构优化的研究［Ｊ］．上海会计，２００１，　（３）．　债务本息偿付率＝息税前现金流入／（利息＋债　务本金／（１一税率））　［３］牛卓．我国上市资本结构实证研究［Ｍ］．北京：立信　会计出版社，２００４．　［４］杨晓玲，陈严军．负债经营风险及其控制技巧［Ｍ］．　上海：上海文化出版社，２００４．　分母中第二项对债务本金的调整是因为债务本　金偿还是在上缴所得税之后，而利息支付和现金流　人为税前，因此对债务本金调整，考虑纳税影响，使　囹　２００６年第３期