风险投资退出方式绩效的比较研究

２０１６年第２９期　总第３１０期　经济研究导刊　ＥＣＯＮＯＭＩＣ　ＲＥＳＥＡＲＣＨ　ＧＵＩＤＥ　Ｎｏ．２９，２０１６　Ｓｅｆｉａｌ　Ｎｏ．３１０　风险投资退出方式绩效的比较研究　王丽英　（太原铁路局，太原０３００１３）　摘要：首先，介绍了风险投资的产生，综述了国内外关于风险投资退出方式的研究现状，并作了简要总结评价。　其次，对风险投资作了详细的阐述，并介绍了其不同于一般投资的显著特点，又详细介绍了几种常用的风险投资退出　方式。然后，对风险投资退出绩效及其评价指标进行了说明，并结合这些评价指标对首次公开发行和并购两种退出方　式进行了理论比较，得出并购方式优于ＩＰＯ的结论。最后，结合实证案例对ＩＰＯ和企业并购两种方式进行了比较研究，　验证了理论结论。　关键词：风险投资；退出方式；绩效评价　中图分类号：Ｆ８３２．４８　文献标志码：Ａ　文章编号：１６７３—２９１Ｘ（２０１６）２９－－Ｏ１２０－０２　引言　风险投资早在２０世纪四五十年代就已经在美国产生，　研究，发现基于信息不对称角度考虑，并购方式比ＩＰ０方式　要好，尽管后者效率更好：同时研究还发现，是否采用ＩＰＯ方　式退出很大程度上取决于市场的好坏，市场状况好，则选择　ＩＰ０方式，反之则用其他方式。　李斌在｛ＭＢＯ，我国风险投资退出机制的一种现实选择》　中结合管理层收购的优点，通过分析认为在短期内管理层收购　方式将成为我国风险投资企业最重要的退出方式。最后作者还　对这三种风险投资方式做了适用性方面的具体分析与探讨。　黄超惠则认为，产权市场是未来我国风险投资企业最主　要的退出方式，这是由产权市场自身的特点决定的。因此，我　国必须加快产权市场建设步伐，帮助风险投资企业快速获取　投资回报。　通过研究美国风险投资金额和ＩＰＯ实证，李松涛等得出　ＩＰＯ的频率也是风险投资者评价风险投资绩效的一个重　要指标。　丁楚红通过一系列研究，指出ＩＰＯ等增值程度较高的方　式是成功的风险企业退出时较多的选择。　（三）研究现状评价　国内外学者在风险投资方面进行了较长时间的研究，大　部分是关于风险投资项目的选择、风险企业的管理等方面的　研究，在风险投资退出方式绩效方面的研究较少，且国内学　者关于风险投资退出问题方面的研究大多是对风险投资退　出的宏观条件、外部环境、运行机制等方面的研究，缺少案例　分析的研究，因此，笔者用案例分析的方法对风险投资退出　而我国则到了８０年代中期才引进。经过几十年的发展，我国　的风险投资业已经日渐成熟完善。但是，相比国外更发达的　经济体制和市场环境，我国的风险投资业依旧存在许多问　题，如不完善的风险资本退出方式绩效的评价指标、一些相　关政策和法律制度亟待建立等等。此外，关于风险投资退出　机制绩效的实证研究较少，因此，有必要针对风险投资的退　出绩效进行实证研究。　一、国内外关于风险投资退出方式的研究现状　（一）国外研究现状　Ｋａｐｌａｎ通过研究不同国家的一些风险投资企业，最终得　出不同国家的风险投资企业会因不同国家的金融体系的不　同而采用不同的退出方式。　Ｂｙｇｒａｖｅ和Ｔｉｍｌｎｏｎｓ通过研究风险投资退出方式和企业　净利润的一系列数据，最终得出以公开上市方式退出利　润最高。　Ｂｒａｕ通过对一些风险投资企业项目的数据研究发现，当　选择不同的退出方式时，其最终获得的溢价也不同。而且即　使不受公司规模影响，ＩＰＯ方式一般都要比企业并购高出　２０％左右。　Ｍｕｒｒａｙ通过对一些风险投资数据进行研究发现，当对初　创企业进行投资时，大家一般更倾向于使用出售的方法来实　现风险资本的退出。　（二）国内研究现状　方式绩效进行了比较研究。　二、运用指标对案例进行比较分析　（一）退出市场容量比较　从退出市场规模上看，对于首次公开发行，任何资本市　通过分析研究国外风险投资成功退出案例，佟国顺在　《风险投资的退出方式及其在我国的适用性分析》中结合我国　发展现状，得出股权转让、ＩＰＯ和企业清算最与我国现极端的　发展晴况和经济体制政策相适应，并对其适用Ｊ陛作了具体研究。　王国松、戴国强从信息不对称角度对风险退出方式进行　收稿日期：２０１６—１１－１５　场都有一定的限制，因为一个企业必须具备相应的条件，才　能在资本市场上向公众融资，即只有满足这些条件时才能上　市。２０１０年１Ｏ月，渤海轮渡曾第一次申请上市，但证监会并　作者简介：王丽英（１９７０一），女，山西太原人，会计师，从事财务管理工作。　一１２０—　没有审核通过；直到２０１２年公司第二次申请才于４月２５　Ｅｔ　终获通过。而中青旅收购乌镇旅游则没有任何限制。从退出　市场质量上看，因为有明确的产权界定规则，中青旅收购乌　镇旅游时，企业间的并购只需在相关中介组织如投资银行等　的帮助下，根据产权界定规则自行操作。相对于ＩＰＯ来说风　险投资采用这一方式退出简单易行。因此，从退出市场容量　来看，企业并购的退出绩效比首次公开发行更高。　（二）退出时效性比较　由于受市场环境影响较大，渤海轮渡登陆上交所收盘上涨　业并购的交易时间成本比ＩＰＯ的要低。分析可知，首次公开　发行退出的成本要高于并购。　（四）退出收益比较　从退出收益看，按首ｌｅｔ上市发行价格计算，中信产业基　金账面退出回报为１３．７８亿元，为理论账面退出回报率３．１９　倍。从最初入股时投入４　４１２万元，到如今的约４．１４亿元，　ＩＤＧ该笔投资的回报率达到了近８．４倍，明显高于中信产业　基金首次公开发行。　６．９１％，报１　１．７６元，差于市场预期平均价１２．２４元。市场行情　并不是很好，因此不利于及时退出。而ＩＤＧ有退出的需求时，　结语　风险公司一般选择在公司的未来投资收益的现值比公　中青旅方面也有增持的意愿，可以实现及时退出。因此，在退　司的市场价值高时把公司出售给收购者。收购的公司希望通　出时效性方面，首次公开发行企不如企业并购的退出绩效。　过收购完成一个或几个战略目标，作为被收购的公司了解他　（三）退出成本比较　们的这些目标是非常重要的。如果被收购公司对收购公司生　公司上市的成本费用主要由中介机构的费用组成，根据　存有重大意义，被收购公司在收购的谈判中就会处于非常有　上市公司的公开资料分析统计，包括上市初费、承销费、保荐　利的地位。因此，准备采用收购方式退出的风险投资企业，在　人费、法律顾问费、会计师费等在内。从上市各项成本费用与　选择收购企业时，应更多考虑与被收购企业相互补的企业，　筹资额的比例看，渤海轮渡募集１０６　４２１．１７元资金仅发行　这样成功概率更大。　费用就达４　６７８．８３元；而中青旅收购乌镇旅游的费用远没有　总之，本文只是通过有限的几个指标和两个案例得出企　上市的费用高。从退出的时间成本看，渤海轮渡两次申请上　业采用并购方式的退出绩效要优于ＩＰＯ方式，对此，还有待　市，从准备上市到最终成功上市至少历时两年时间；而ＩＤＧ　后来学者进行更加全面、深层次的研究。　从乌镇旅游的退出只用了要短短一个月左右的时间。显然企　参考文献：　［１】邓小明．风险投资退出研究［Ｊ】Ｉ价格月刊，２００９，（７）：８２．　［２】丁璐，赵寅．风险投资退出机制的现状分析及政策创新建ｉｚ［Ｊ］．武汉金融，２０１０，（７）：３２　【３】汪波．我国风险投资退出方式的选择［Ｊ］．金融与经济，２００８，（２）：４５．　【责任编辑柯黎】　（上接１１４页）足，需要结合自身需求寻求优势互补。就当前　新的金融理财产品和服务。一方面，银行应加强与优秀基金　发展迅猛的互联网支付公司而言，其掌握的大量用户数据资　公司的有效合作，通过安全、高收益且更加便利化的短期理　料能够为银行带来业务发展上的巨大便利。为此，银行可通过　财产品收获更多客户；另一方面，分析互联网金融公司的优　对第三方支付公司的参股或者控股的方式，将第三方支付公　势与不足，开发具备自身优势的独特业务，争取更大的用户　司纳入自身业务拓展体系当中，为己所用。利用该子公司的数　群和利益点。　据资料优势，进一步实现市场需求挖掘，消除自身在市场渠　道上的巨大不足，也为理财产品的营销带来巨大辅助作用。　结语　（三）改变传统落后思路，重视“长尾效应”　互联网时代下，互联网企业平台的发展对于各传统企业　当前互联网金融业务兴起主要依靠的是非主流客户群　均会造成不小冲击。对于传统银行而言，其理财产品受到的　体和非主流金融市场的维护经营，从市场空白中谋求新的发　冲击是时代的必然。但只要银行能够及时认识到互联网金融　展天地。在面对互联网金融的冲击时，银行应该认识到其对　与自身的长短处，在充分利用互联网的同时发挥出自身的独　“长尾效应”认识和利用上的不足。为此，银行可打破传统的　特优势，就能够在应对冲击、避免侵扰的同时，开发出新的业　垄断思路，在市场出现变化的当下采取新的业务模式，推出　务创收空间，实现自身的长足发展。　参考文献：　【１】赵清辉．互联网金融对中国商业银行的影响探究［Ｊ］．河北学刊，２０１５，（１）：２０１—２０４．　［２】赵洪江，陈林，李平．互联网金融对传统金融的改变与不变［Ｊ］．电子科技大学学报：社科版，２０１５，（４）：３４—４２．　［３】陈嘉欣，王健康．互联网金融理财产品余额宝对商业银行业务的影响——基于事件分析法的研究［Ｊ］．经济问题探索，２０１６，（１）：　１６７－１７３．　［责任编辑兴华】　一１２１—