－港股基金宝年度运作报告
（2008年11月份）
尊敬的投资者：
现将本产品运作情况向您报告如下。
一、投资组合净值
截至2008年11月30日，港股基金宝的份额化资产净值约为每单位港币0.6465元。港股基金宝成立至今下跌35.35%，参考基准的下跌为-51.19%。 港股基金宝 恒生指数 恒生中国企业指数 Customized Lehman Brothers Bond Index 参考基准 港股基金宝相对于参考基准的表现 二、资产配臵（截至2008年11月30日）
成立至今表现（基础货币为港币） -35.35% -52.54% -62.23% -11.09% -51.19% +15.84% 恒生中国H股指数基金3.06%恒生指数上市基金3.31%恒生指数基金2.26%恒生H股指数上市基金12.71%恒生环球高收益债券基金和现金78.67%
资产分布 恒生指数 恒生H股指数 债券及现金 总计 2008-11-30 5.56% 15.77% 78.67% 100%
200710001100300400500600700800900三、投资期表现
港股基金宝表现港股基金宝基准指数沪深300指数
第2页，共12页
20年1070月20年126日071月20年112日071月年292012月日01208年6日081月年2201月日08120年9日082月20年25日08月220年32日08月120年30日08月220年47日08月120年43日08月年30205月日08120年7日086月年3206月日02208年0日087月20年77日08月220年84日08月120年80日08月220年97日08月20年13日089月年320100日08月20年17日0811年月113日月20日
四、香港股市回顾
市场回顾
在经过10月份的环球大跌市后，11月份整体股市的表现开始平稳下来，恒生指数波动幅度约为三千多点，从11月初最高的15,317点一直走低至11,814点，而最后在11月底收市于14,000点水平，整个11月微跌80点。而恒生中国企业指数则表现较佳，11月份上升约600点，月底收市于7,207点，月内最低5,889点，而最高7,626点。
综观环球市场自10月底开始，由于各国政府不断注资，同时各大央行联手减息，环球金融市场略显稳定。其后由于受到通用汽车、福特汽车和克莱斯勒汽车制造商可能倒闭的影响，其在市场的借贷和其信贷倒闭掉期可能严重拖累花旗银行，花旗银行等金融股票在11月中再度急挫，影响香港股市从此次反弹的顶部约15,300点下跌至12,000点水平。同时，市场也盛传有个别的内地产发展商资金紧绌，甚至有倒闭的谣传，使到股市投资气氛在月中陷入低迷的情况。
在有关中国方面，中央推出庞大刺激经济方案，总额达4万亿之多，同时在11月26日大幅度调低存贷利率1.08%。上次如此大幅度之减息，要追溯回1997年10月的亚洲货币危机。这次减息行动，显示出中央挽救经济的坚定决心。虽然直接受惠的最主要是基建和重工业，但是对市场传达一个重要的信息，就是中央政府会竭尽所能，保持经济平稳较快增长。
五、港股基金宝的资产配臵策略
港股基金宝自成立之日至2008年11月30日的资产配臵如下图：
20200710.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%0.00%恒生中资股恒生指数高息债券和现金图二︰兴业港股基金宝的资产配置策略
港股基金宝资产配置 年1070月年262011月日0720年113日072月年121日20月081920年1日08月年201月6日08年24日202月08年1202月1日08年29日203月081820年4日08月年204月5日08年2205月3日08年11日205月08年29日206月081620年7日08月年4日207月082220年8日08月年208月9日08年27日209月0820年114日080月年2010月2日0820年120日081月年117日月25日投资配臵策略年度回顾：
在过去数个星期裁员潮已不仅在金融业，而同时开始出现在不同工商行业上，很多大型的连锁店将陆续收缩商铺。经济面未有好转的迹象，经济环境愈见困难，因此环球股市包括香港的恒生指数，自11月底至今平均约25-30%的升幅，可大概归纳为数个原因，包括(1)市场抛空的平仓活动；(2)传统基金把高现金水平降低(国内基金据报近期也降低现金水平，把仓位增加至70%至75%)；(3)临近年底粉饰橱窗，少量的买盘已可推高大市。因此，在年底前交投淡静的市况下，尽管恒生指数已处于一个高水平，可能仍有上升空间，但由于环球市场包括中国等的基本面没有改善，且仍有下行风险，因此投资管理人不认为在目前水平，要恐慌地去提高港股资产配臵水平。
在中国市场方面，进出口急剧放缓，公司盈利滑坡，国内市场的关注焦点重回大小非解禁产生的沽压上，大小非解禁可能会对A股市场产生相当大的影响。
如果上述分析是正确的，则恒生指数仍是处于震荡市的格局，上下徘徊于13,500至17,000点之间。短期可能持续挟短仓向上逼近16,000-17,000点阻力，但于中期而言，环球经济特别是美国方面仍处于相当漫长的调整期，可能不时有负面消息将大市带回13,000-14,000或以下的支持位臵。
在保持稳健投资的前提下，仍会利用短期买卖为主要策略，短期股票仓位将维持在15%-25%水平，并以上述区间作短期买卖。
在高息债券投资方面，由于在12月初举行的第5次中美战略会议前，人民币对美元急跌，一天下滑0.5%，触及每天0.5%上下限波幅，市场人士对人民币的前景感到担忧。忧虑的是假如人民银行真的在政策上容许人民币对美元的一定贬值，则可能引起亚太区货币互相贬值，在中线而言增加亚太区股市的压力。在此前提下，对高息债券投资可能新增负面影响，因为高息债券包含有一定的新兴市场货币风险元素。然而，相信人民币对美元能够保持平稳，否则容许人民币贬值的政策可能不符合较早前温总理所提出的中国将保持稳定发展，努力不产生或输出问题以致影响区域与环球情况的承诺。因此相信人民币仍保持平稳，只是升值的空间将十分有限。
由于各国央行不断注资和对银行提供流动资金，信贷息差应稳定于目前水平，甚至再有收窄的可能。新增的风险因素是美国三大汽车制造商的倒闭可能，现在由于政府的初步注资，短期公司的流动资金压力应可消除，中线则须留意事态的新发展。现阶段会十分密切留意信贷息率市场的发展，特别注意新兴货币市场的走势。
六、未来市场展望
美国和全球经济展望：
1. 雷曼的倒闭、银行间同业拆借的雪冻使全球金融体系处于崩溃的边缘。随后各国央行联合
注资才使货币市场、信用市场起死回生。注资行为使各国央行、财政部成为最大的金融中介。在去杠杆化的进程中，企业对于投资、借贷将更加谨慎，银行的信贷创造能力将面临挑战。
2. 美国劳工部11月份的非农就业职位减少53万3千人，远超于市场预计的33万，而10月份的数
据则由原先的减少24万人，修订为减少32万人；11月份的失业率则由10月份的6.5%增加至6.7%。以上的就业数字正显示出，美国要面对非常严峻的就业萎缩情况，今年以来，美国已经削减了约190万个职位，往后的失业率预计会攀升至约9%。 3. 美国的房地产市场仍严重受压。由于失业率的急速上升，房屋空臵率仍处于210万间以上的
历史高水平，房屋价格仍有下调压力，估计在2009年平均仍有10-15%的跌幅。
4. 暴跌的股市、暗淡的房市、财富效应缩水，高企的失业率使美国消费者止步不前，零售消
费支出中唯一增长的是个人保健和医药，其它消费均有不同层度的滑坡。支持消费的因素有下滑的商品价格指数和通胀回落。美国公布的密西根大学消费信心指数意外上升到59.1，高于预期的54.5，主要反应能源价格下滑，使家庭可支配所得增加；另外11 月份的零售销售数据下跌1.8%也较预期佳。不过近期公布的经济数据变化仍大，优于预期的数据虽无法全面代表市场信心回温，但似乎透露止稳的迹象。
5. 11月25日美国政府紧急救助花旗集团开创银行纾困新模式，即明确为银行有毒资产提供担
保并由纳税人付账。花旗集团救助方案已经超越此前财政部注资和美联储授信的框架范围。
现在，美国政府与3060亿美元房贷和有价证券的表现息息相关。新模式可能令纳税人承担更大的风险，因为随着债权资产减值继续增加，美国政府可能借助该模式帮助更多的公司。 6. 美国汽车纾困案遭参议院否决, 因议员就车厂工人薪资问题无法取得共识，提高GM 和克赖
斯勒的破产可能，并将直接影响：(1)就业问题，美国三大车厂产值占美国GDP 4%，且汽车相关零件和周边产业就业人口约300 多万人；(2)信贷问题，据美国存管信托结算公司估计，约10%的垃圾债券和约2500 亿美金的CDS 和三大车厂相关，若倒闭恐引发另一波金融问题并增加市场动荡。
7. 美联储于12月16日将利率降至空前新低，并表示还握有其他工具刺激经济。美联储将关键
短期利率目标- 即作为银行拆借基准利率，由1%调降至介于0%- 0.25%，不仅低于市场预期，更创1954年有史以来最低点。为了消除市场对美联储弹尽粮绝的疑虑，美联储在声明中强调将动用所有可能方法继续提振经济，有效激励市场信心。
中国经济和金融市场展望
1. 今年，中国股市的深度下挫对投资者造成了严重打击。中国人口居世界首位，而其经济增
长率却创多年来的最低点。因此，中国政府现在面临着经济和社会的双重挑战，房地产、制造业和外贸出口不景气，失业率上升，引发了对社会不稳定的担忧。
2. 数据显示，2009年市场“大小非”解禁的数量合计将高达6870.24亿股，是“大小非”解
禁历史上的最高峰。相当于2008年解禁数量的4.2倍。Wind统计数据显示，来自于新股发行和再融资的限售解禁股包括：首发原股东限售、定向增发机构限售、公开增发机构限售、配股原股东限售等，2009年这几项限售股累计占比接近70%。而来自股权分臵改革的限售股的解禁量只占30%。
2009年 - A股大小非解禁高峰
A股大小非解禁市值（人民币亿）14000120001000080006000400020000年201月08年203月08年205月08年207月08年20908月年1201月09年201月09年203月09年205月09年207月09年20909月年11月A股大小非解禁市值（人民币亿）2008
数据来源：Wind
3. 中国推出了4万亿元的一揽子财政刺激方案，扩大基础设施和社会保障项目投资，而中国
创纪录的2万亿美元外汇储备为实施拉动内需方案提供了鼎力支持。尽管这些经济刺激措施细节尚不明朗，但措施力度之大，反映了中国力图防止经济硬着陆的决心。投资者从最近的政府举措中获得不少安慰。
4. 去年中国贡献了全球增长的四分之一，消耗41 %煤矿产量。全球金融危机导致中国制造业
需求萎缩，出口下滑。4万亿元的刺激方案除了有望支撑国内经济，也提供全球一大缓冲，避开美国、欧洲及日本经济衰退冲击。
5. 11月26日中国人民银行宣布下调利率108个基点，创降息幅度之最，经过本轮降息，一
年期基准贷款利率为5.58%。 中国人民银行一年期存、贷款利率
数据来源：中国人民银行
6. 中国最近公报的贸易数据，11月份出口同比下跌2.2%，这是自2000年以来最大下滑，也
是自2002年的首次出口增长出现下跌现象。进口则下滑17.7%，是20年以来的最大跌幅，出口与进口负增长的背后主要原因都是由于原材料需求急剧放缓，这正显示国内以至环球正陷入衰退中。市场估计2009年中国经济下行风险仍然颇高，特别是上半年，这是因为中央推出的基建等投资可能仍未全面到位，而过去数周减息对经济实体的刺激，需要约6个月后才全面的传导至经济各行业。第二个将要面对的风险是明年年初公布的公司盈利仍将有一定下调空间。第三个风险是2009年是大小非解禁的高峰年，非流通股变成流通股的高潮将在明年第3季，因此国内市场的关注焦点重回大小非解禁产生的沽压，可能会对A股市场产生相当大的影响。
7. 目前最大的不稳定性是人民币汇价，在过3-4个月，人民币已相对亚太区升值约10%，削
弱中国出口的竞争力，直接影响中国对亚太区出口的增长。假如人行容许人民贬值，则会增加亚洲货币的不稳定性，加大亚太区股市的估售压力。
香港市场展望
短期谨慎
1. 香港经济方面，消费市场明显放缓，失业率方面预计从现在3.5%续步攀升至2009年第1/2
季间5%以上水平，预计未来数月零售增速将持续放缓。
2. 全球资产价格下跌引发的负财富效应不仅会削弱本地消费，并且会影响到香港旅游业及高
消费类别。香港2008国民生产总值增长率由本年初5%-5.5%下调至约4%，最新的估计再下调至约3%水平。2009年本港经济增长率为约2%-2.5%，某些券商的预测则低至-2%。 3. 香港十大基建对本地经济的刺激作用有限，因为其大部份材料皆为进口，而有关增值部份
的产值得益有限。
4. 预计本次中国经济面临的形势远比1998年更为严峻，在1998年的调整周期中，中国国民
产值增长从高峰下滑3.5%(1997年的9.5%下跌至1999底的6%)。预计本次调整力度会比上次猛烈，估计经济增长会从2007年高峰期的+12.6%下调5%-5%至到达7%-7.5%为底部。 Thomson追踪48%的分析员在最近四周调降明年企业赢利预测
数据来源：MSCI,Thomson
5. 最新一期《财富》杂志专访了8位财经人士，为明年经济环境把脉，当中包括准确预测次
按危机会引发金融海啸的纽约大学经济学教授鲁比尼、“债券大王”格罗斯、“商品大王”罗杰斯。鲁比尼预计，美国国内生产总值(GDP)明年会维持负增长，2010和11年也仅1%至1.5%，失业率会在2010年达9%高峰。美国楼价迄今已下跌25%，但他估计在2010年见底前，楼价会再跌15%。未来一年不会涉足任何高风险资产，只持现金或政府债券。罗杰斯认为，商品市场是唯一基本因素健全的资产，他最近就买入农业商品，其次也买了中国内地和台湾股票，预计台湾企业会受惠于内地长远增长。美国国库债泡沫已出现，30年期国库长债当前孳息低于4厘，人们没理由买，预测大量国库券在市场遭甩卖，通胀也会重临。虽然美股已大幅下挫，仍然偏贵。美股回报率当前仅为3%，人们通常会在回报率于6%才买入，而回报率要重返这个水平，道指需要跌至4,000点。格罗斯则称，候任总统奥巴马执政后一年内无法完全修补半世纪以来杠杆化造成的破坏，私人企业去杠杆化将减低边际利润，盈利增长也会放缓。他表示，投资者需要接受未来数年单位数的回报率。耶鲁大学教授席勒称，股市市盈率已跌至低于13倍，但1929年股灾后市盈率更跌至6倍，现时还高当年的一倍。许多股民都想入市“捞底”，但风险很高，因为市盈率有机会再跌一半。 6. 国际货币基金组织(IMF)最新报告指出，全球景气转弱，亚洲出口增长将大幅下滑，该区经
济也将明显放缓。商品价格大幅回档，亚洲可能面临通货紧缩威胁。IMF最新报告调降亚洲明年经济增长预测，由十月预测的5.6%降至4.9%。另外，该机构预测今年亚洲地区经济增长率将由去年的7.6%下降至6%。IMF表示，全球经济落难，亚洲也无法臵身事外。该机构表示，亚洲国家内需是否能适时提振，抵御出口增长走弱的冲击，仍有待观察。IMF指出，亚洲央行和政府必须持续使用货币和财政措施刺激经济增长。
7. 香港经济增长受全球市场影响颇大。 全球市场波动剧烈，香港很难独善其身。第二季香港
经济按年增长4.2%，创下近5年来最低增速，因出口和内需均出现降温。香港作为一个小的、依赖贸易的经济体，其前景将取决于全球放缓的程度。国际货币基金组织（IMF）预估，香港明年经济可能增长3.5%，是2003年来最小增速。
中长期乐观
1、 全球金融危机使投资者对投资股市的价值心存忧虑。当前股市估值处于多年低位，同时中
国政府会竭力保经济增长，投资股票等增长性资产不容被忽视。尽管中国经济在未来数月的形势仍不容乐观，但政府出台的一系列宏观调整政策因该会渐显成效，这将为市场提供长期支持和信心。
2、 近期华尔街噩耗频传，使得原本脆弱的环球股市雪上加霜。随着不确定性升级，现在可能
是暂时把每日金融动荡抛在一边，把目光放长远一点，去考察那些经济基本面保持强健、有可能创造长期增长潜力的市场的好时机，如中国。尽管近期股市承压，但中国经济基本面仍完好无损。政府强大的财政状况使其能够采取有效的促进经济发展措施，迅速入市干预。
3、 高盛在最近的一份报告中指出，考虑到中国政府刺激经济政策的力度较大，中国股市在2009
年具备潜在高收益，给予A股市场长期2600点的目标点位。对于全球股市的方向以及风险资产等方面，高盛表示目前并没有比较准确的判断，一些市场虽然存在一定的交易机会，但长期风险仍然很大。因此，要判断和选择2009年最具潜在高回报的交易机会，应该观察相关市场在经济周期最差时点的表现与政府财政货币政策反应这二者之间的激烈较量。鉴于中国政府的敏锐且大力的政策支撑，高盛分析师看好中国股市，并预测A股市场的长期目标点位是2600点。高盛认为，尽管全球股市的表现仍存在不确定性，但是A股市场2009年出现急剧增长的机会却非常确定。相较其他市场，A股具备更强的能力来抵抗全球股市下跌的趋势。A股市场自高点以来最大跌幅超过70%，尽管估值依然稍高于H股，但是2007年后期产生的泡沫无疑已经被完全挤出。在中国经济正在走向多年以来最糟糕的减速之时，宏观调控政策也及时转向积极。政府财政刺激方案正在进行当中，并且随着政策制定步伐的加快，诸多具体措施也将陆续施行，从而使中国更有希望对抗经济增速下滑所带来的风险。
4、 花旗银行发表最新2009年亚洲策略报告称，预计亚洲股市有望于明年上半年露曙光。现在
亚洲股市的市帐率(PB)是1.1倍，气氛已不可能比市帐率高企于3倍时更为惨淡。花旗指出，亚洲股市表现，全为美元表现所系。美元弱势，意味美元资金流向货币相对强势的亚洲市场，从而引发亚洲利率回落、资产价格上升；即使从贸易环节而言，弱美元也有利亚洲货品定价以至企业盈利。花旗初步估计，美元强势或于明年上半年转势。强美元转势不单标志疯狂争持美元的情况结束，也意味通缩和所有其他相关的梦魇变得不可能。
5、 纽约银行梅隆资产管理公司的数据显示，新兴市场占全球国民生产总值的比例在2008年已
增长到约30%，预计在十五年内将增长至50%，新兴市场在未来的全球经济中将发挥主导作用。当然，在全球市场普遍遭受信贷危机影响的情况下，新兴市场也难以独善其身。预计2009年市场将持续波动，但是2010年及以后的形势则甚为乐观。牛顿投资管理公司(Newton Investment Management)亚洲基金经理Jason idcock在评论中国及亚洲经济机遇时表示：“中国将继续成为全球领先的超级大国之一。相信在中国的推动下，亚洲经济将更趋繁荣。通过投资基础设施，中国国内的交通将更加便捷，与周边国家的联系也将更加紧密，这将进一步刺激区域内的经济增长。中期而言，相信居民国内消费将在亚洲经济中扮演更重要的角色。我们看好2009年亚太市场的前景。”
6、 美林最新环球基金经理调查发现：由于全球经济减缓，投资者重新调整资产配置： 53%超
配现金，40%减持股票。由于受益于政策刺激和资源价格下挫，67%看好中国市场。下图充分说明了大量基金超配现金的现状。 货币市场基金市值占Wilshire 5000市值的%
数据来源：Dow Jones
7、 恒指的市净率降至1998年9月来的最低1.05倍。这一重挫促使管理逾1300亿美元资产的
Sentinel Asset Management和TCW Group增持港股。从长期看，在目前投资者忍痛割肉、疯狂抛售、极其恐慌的局面下买进，将能获利。当然，不要在一天内投入所有的钱，应该小心谨慎并一点点地投入。
8、 目前港股的市场估值为市净率1.05，在全球10大股市中排名第二低，仅次于日经指数。而
1998年港股的市净率为1.1。自1998年以来，恒生指数的结构发生重大变革，增添很多以中国大陆为背景的公司，中国经济的快速成长会支持恒生指数的高估值。 恒生指数中增加了一些保险公司，保险公司的市净率通常也比其它行业要高。主要蓝筹股平均市盈率已从2007年的21倍调整到目前仅10倍，且有5.2％股息，面对香港6.1％的通涨，实际上负利率的银行存款，港股更具吸引力。 恒生指数成份股的红利率
数据来源：Datastream
9、 在中长期（6月 - 18 月），投资管理人仍是对港股抱有信心。
附录
1、 港股基金宝所投资的基金自成立至今(2008年11月30日)的表现
恒生中国H股指数基金(I类单位) 恒生H股指数上市基金 恒生指数基金(I类单位) 恒生指数上市基金 恒生环球高收益债券基金(I类单位) 成立至今表现 -62.63% -62.91% -53.56% -53.79% -14.22%
2、相关指数成份股的比重及表现 （1）恒生中国企业指数 1 2 3 4 6 7 8 9 10 股份的收市价 07年10月26日 十大权重股 权重 08年11月30日 (港股基金宝成立日) 股份表现 加权表现 建设银行 工商银行 中国人寿保险 中国石油 中国银行 交通银行 中国神华能源 平安保险 中国联通 十大权重股的总和 恒生中国企业指数的表现 13.61% 12.86% 10.99% 9.99% 6.40% 6.21% 5.21% 3.65% 3.05% 3.03% 75.00% 4.09 3.80 19.94 6.39 5.15 2.45 5.08 14.50 29.25 2.95 7.77 7.16 51.45 19.02 11.58 4.69 12.88 48.75 106.50 6.43 -47.36% -46.93% -61.24% -66.40% -55.53% -47.78% -60.56% -70.26% -72.54% -54.12% -6.45% -6.03% -6.73% -6.63% -3.55% -2.97% -3.15% -2.58% -2.21% -1.64% -41.93% -63.13% 5 中国石油化工股份
（2）恒生指数 1 2 3 4 5
股份的收市价 07年10月26日 十大权重股 权重 08年11月30日 (港股基金宝成立日) 股份表现 加权表现 汇丰控股 中国移动 建设银行 工商银行 中国人寿保险 中国石油** 15.41% 13.42% 5.77% 5.45% 4.66% 83.7 71.1 4.09 3.80 19.94 145.60 154.20 7.77 7.16 51.45 -42.51% -53.89% -47.36% -46.93% -61.24% -6.55% -7.23% -2.73% -2.56% -2.85% 4.23% 6.39 N/A 6 7 8 9
中国海洋石油 长江实业 中电控股 新鸿基地产 十大权重股的总和 恒生指数表现 3.50% 3.18% 3.11% 2.96% 2.71% 60.18 6.25 73 55 61.35 5.15 15.20 145.50 52.45 153.60 11.58 -58.88% -49.83% 4.86% -60.06% -55.53% -2.06% -1.59% 0.15% -1.78% -1.519% -28.71% -54.32% 10 中国石油化工股份 **注︰中国石油于2007年12月10日正式加入恒生指数成份股
（3）恒生环球高收益债券基金(I类单位) 收市价 07年10月26日 五大持仓 投资比重 08年11月30日 (港股基金宝成立日) 股份表现 加权表现 HSBC Global 1 Investment Funds - Global Emerging Markets Bond Schroder 2 International Selection Fund - Asian Bond 3 PIMCO Emerging Markets Bond Fund Goldman Sachs 4 Global Emerging Markets Debt Portfolio 5 Ashmore Emerging Markets Debt Fund 五大持仓的总和 恒生环球高收益债券基金(I类单位)表现 4.10% 83.22% 128.36 173.83 -26.16% -1.07% -17.24% -14.22% 15.22% 10.26 14.65 -29.97% -4.56% 17.41% 19.02 23.87 -20.32% -3.54% 22.60% 10.43 11.68 -10.70% -2.42% 23.89% 13.04 17.08 -23.64% -5.65%
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