战略国别研究中东篇之三：美国对伊朗的制裁能否见效？

HeaderTable_User113943990612599397311376698287HeaderTable_Stock股票代码投资评级评级变化行业codeHeaderTable_Excel专题报告【投资策略〃证券研究报告】投资策略美国对伊朗的制裁能否见效？——战略国别研究中东篇之三研究结论报告发布日期2018年09月28日5月8日特朗普宣布美国退出伊朗核协议，8月6日开启对伊朗进行第一轮制裁，主要涉及金融、汽车、金属、矿产等行业。同时，美国预定于11月5证券分析师孙金霞日开启的第二轮制裁，正式对伊朗的原油出口进行限制。特朗普的计划是，通过封死伊朗石油出口和其他经济命脉，使伊朗出口收入锐减甚至“清零”，加剧伊朗本已十分严重的经济与社会危机，迫使伊朗政府屈服或垮台。因此，决定伊朗后续政策的关键就成了——如果美国的极限施压能够有效限制伊朗的出口和外资的流入，凭借伊朗现有的外储能够支撑多久？021-63325888*7590sunjinxia@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860515070001王仲尧021-63325888*3267wangzhongyao1@orientsec.com.cn执业证书编号：S086051805000根据IMF的统计，到2017年底伊朗外汇储备为1326亿美元，未来随着制裁的升级，可以预计经常账户将大幅缩水、资本项流入减缓，但是随着伊朗联系人曹靖楠收缩海外的战线，可以减少一定的财政开支。因此，如果美国对伊朗实行顶格制裁，很可能导致伊朗外储每年净流出350-400亿美元左右，按照现阶段外储规模来看，伊朗预计还能支撑3年左右时间。相关报告021-63325888-3046caojingnan@orientsec.com.cn因此，正如伊朗最高领袖哈梅内伊、伊朗总统鲁哈尼所判断的，伊朗有能力支撑到2020年的美国大选，如果(cid:2494)时特朗普下台，新的民主党总统很可能重回奥巴马签署的伊朗核协议，因此伊朗没必要现在就向特朗普屈服。日美贸易摩擦的细节复盘与历史镜鉴2018-09-28行业景气跟踪：关注油气高景气2018-09-28海外观察：日美贸易战中的企业危机与应2018-09-28对伊朗的制裁是否有效，还取决于其他国家的配合程度：对1）愿意配合的国家（日本、韩国、印度等）：已经降低或预计在10月底之前降低至零；2）仍在抵抗，但后续可能配合的（欧盟）：一些国家（如法国）已经降低进口，其他国家仍有抵制，若美国施加足够大的压力，那么在安全上依赖美国的欧盟，还是会选择配合；3）抵抗意愿较强的（俄罗斯、中国、叙利亚等）：俄罗斯是伊朗新增原油出口的主要部分，将缓冲伊朗受到制裁的冲击。我们认为伊朗政权较为稳固，并不会出现像2011年席卷阿拉伯世界的民主化运动。伊朗结合神权与民权的二元稳定体制，有较强的稳定性：1、伊朗依靠教法专家治国，上下意识形态统一，具有自下而上、根基稳固的体制，“群众基础”深厚。2、有民主选举形式，民意有一定释放渠道。采取独特的“最高精神领袖──总统”二元体制。过去30年，尽管伊朗政坛总统在保守、改革派间交替，但最高领袖哈梅内伊的权力始终稳定。3、最高领袖掌握经济命脉，垄断军事力量。未来展望：1）短期内伊朗会留在协议中，但伊核问题的风险仍未释放完毕。2）伊朗不会立刻退出核协议，“重启核试验”只是口头威胁，但与美国重谈协议也不现实。伊朗经济状况将是决定其后续是否重启核试验的根源。3）最大的风险是糟糕的经济情况导致改革派的地位动摇，保守派重新上台执政。风险提示伊朗政局不稳导致原油供给出现严重缺口的风险。东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。目录一、对伊朗的制裁能见效吗？二、为什么是伊朗？——美国重返中东的战略假想敌、个人属性与幕僚团队、增加军费换取军工企业与军队的支持、重建盟友体系、遏制地区失衡三、为什么伊朗问题是油价关键？——牵一发而动全身的中东体系四、为什么是核问题？——大国梦与反抗性、奥巴马版本对伊朗核能力的压制不彻底、让特朗普政府不满之处五、美国的制裁难以奏效：神权与民权——伊朗的二元稳定体制、教法专家治国，上下意识形态统一、有民主选举形式，民意有一定释放渠道、军事力量稳固六、前景展望：短期内伊朗会留在协议中，但伊核问题的风险仍未释放完毕151、伊朗不会立刻退出核协议，“重启核试验”只是口头威胁，但与美国重谈协议也不现实162、风险仍未释放完毕，伊朗经济状况将是决定其后续是否重启核试验的根源、改革派地位已经出现动摇风险提示一、对伊朗的制裁能见效吗？5月8日特朗普宣布美国退出伊朗核协议，并于8月6日开启对伊朗进行第一轮制裁，主要涉及金融、汽车、金属、矿产等行业。更严重的是，美国预定于11月5日开启的第二轮制裁，正式对伊朗的原油出口进行限制。伊朗面对的国际压力日益严峻。伊朗想要美国解除经济制裁，必须完成美国提出的12项要求，停止军力的扩张和对周边各国的干预，主要包括：1）停止发展弹道导弹技术；2）停止支持中东地区的恐怖主义；3）从叙利亚撤出一切受伊朗指挥的军队；4）停止干预伊拉克内政；5）停止对也门胡塞武装的支持；6）停止对沙特和以色列等周边地区国家的威胁；7）永久性关闭核设施并且无条件接受国际机构检查等。为了迫使伊朗妥协，特朗普采取他惯用的极限施压方式，试图把对朝鲜使用过的制裁照搬到伊朗，通过封死伊朗石油出口和其他经济命脉，使伊朗出口收入锐减甚至“清零”，加剧伊朗本已十分严重的经济与社会危机，迫使伊朗政府屈服，或在外压下内部生变、瓦解倒台。能否使得伊朗出口“清零”尚不可知，但石油收入锐减将无法避免。因此，决定伊朗后续政策的关键就成了——如果美国的极限施压能够有效限制伊朗的出口和外资的流入，凭借伊朗现有的外储能够支撑多久？根据IMF的统计，到2017年底伊朗外汇储备为1326亿美元，尽管比2016年的1337亿美元稍有缩水，但仍然牌排在全球第20位。而美国的极限施压，显然是希望通过外援的断绝，将伊朗外储降至零。图1：伊朗的经常项目顺差情况（单位：美元）图2：伊朗的资本项顺差情况（单位：美元）商品服务进口商品服务出口经常项顺差资本流入资本流出资本项顺差1E+111E+111E+118E+106E+104E+102E+1005E+094E+094E+093E+093E+092E+092E+091E+091E+0950000000002002300240025002600270028002900201021102210231024102510261027102200230024002500260027002800290020102110221023102410251026102数据来源：东方证券研究所，worldbank数据来源：东方证券研究所，worldbank1、经常账户顺差预计大幅缩水首先，自从2015年7月伊朗核协议解除对伊朗的制裁以来，伊朗出口迅速提振，2015-2017年分别为631亿美元、730亿美元、920亿美元，若没有美国重新制裁的变数，这一趋势预计仍有增加。但随着制裁的出现，伊朗的出口将遇到极大阻力。伊朗出口产品中原油和石化产品占60%，目前仍不清楚美国11月5日的制裁是否会对此进行彻底封杀，若制裁彻底执行，将导致出口缩水至300亿美元以下。伊朗出口占其财政收入的80—85%，若执行较为彻底，将严重影响政府的行政能力。与此同时，伊朗已经在采取大幅减少进口物资种类、收紧外汇兑换等减少外储流失的应对之策，但相对而言，由于美国及其盟友（欧盟、日韩）的一些原本出口到伊朗的廉价产品可能会停止出口，为了购买企业和居民部门的必要消费品和中间产品，伊朗很可能不得不支付更多金额。2015-2017年伊朗的进口分别为583亿美元、638亿美元、705亿美元，这一部分可能压缩回到2010-2015年的制裁阶段的平均水平，即637亿美元。因此我们预测明年伊朗的经常账户可能出现逆差，大约在300-400亿美元。2、资本项流入预计减缓资本项上，伊朗2015-2017年的顺差分别为21亿美元、19亿美元、32亿美元，这部分顺差2018年可能延续，但2019年也有可能趋近于零。3、海外军事力量将逐渐收缩伊朗2015-2017年的经常项目顺差（48亿美元、91亿美元、214亿美元）逐年增加，资本项也不断流入，但外汇储备却稍有缩水，这是由于伊朗还在海外投入了大量资源，广泛参与了叙利亚、也门、伊拉克的地区的利益角逐，尽管伊朗对外宣传的年度军费只有145亿美元，但在正规政府军以外的特殊部队，尤其是体现伊朗保守派意志的伊朗伊斯兰革命卫队，才是伊朗国防真正的精锐。这部分的花费也在每年100亿美元上下。当然如果形势需要，伊朗也会部分收缩海外的军事投放，例如叙利亚战事渐趋平稳，在伊朗革命卫队和俄罗斯空天部队的配合下，叙利亚政府军已经稳固大局，未来伊朗可以逐步从该地区抽身。综上，如果美国对伊朗实行顶格制裁，很可能导致伊朗外储每年流出350-400亿美元左右，按照现阶段外储规模来看，伊朗还能支撑3年左右时间。正如伊朗最高领袖哈梅内伊、伊朗总统鲁哈尼所判断的，伊朗有能力支撑到2020年的美国大选，如果(cid:2494)时特朗普下台，新的民主党总统很可能重回奥巴马签署的伊朗核协议。因此伊朗没必要现在就向特朗普屈服。况且，对伊朗的制裁是否有效，还取决于其他国家的配合程度：1）愿意配合的国家（日本、韩国、印度等）：在伊朗原油的主进口国中，排名第二的印度已经逐步降低了从伊朗采购的原油，9月初从每日70万桶以上骤降至20万桶每日，让一直视印度为重要战略伙伴的伊朗非常受伤。且印度已经表示未来将配合美国将进口降低至零。其他亚洲经济体中，韩国（原先占据5%左右）自7月已暂停进口伊朗原油，而日本（原先占据8%左右）仍在寻求美国的部分赦免，若特朗普不给予一定额度的赦免，到10月左右预计日本也会基本停止从伊朗进口。2）仍在抵抗，但后续可能配合的（欧盟）目前欧盟地区仍保留了从伊朗进口原油的数量，抵制美国孤立伊朗的行动，表示不会退出2015年签署的伊朗核协议，并推出《阻断法案》，为欧盟企业进口伊朗原油提供资金支持，一旦欧盟企业由于美国的制裁受到实际损失，欧盟将提供等量资金补偿。这一立场对减轻美国制裁效果有一定作用，但实际效果仍有待检验，其实际效果的变量主要有美国制裁的执行力度。若美国施加足够大的压力，那么在安全上依赖美国的欧盟，还是会选择配合；3）抵抗意愿较强的（俄罗斯、中国、叙利亚等）俄罗斯是伊朗新增原油出口的主要部分，即使未来将遇到美国制裁，无法用美元结算，俄罗斯也已经表态将采取“原油换商品”计划，继续为伊朗原油提供出口渠道。这一部分新增需求将缓冲伊朗受到制裁的冲击。图3：今年伊朗主要原油进口国在美国制裁宣布前后的数据变化（单位：千桶/日）中国日本印度法国韩国土耳其意大利西班牙希腊叙利亚90080070060050040030020010001/20182/20183/20184/20185/20186/20187/20188/2018数据来源：Bloomberg，东方证券研究所图4：2018年1月伊朗出口中各国所占比重图5：2018年8月伊朗出口中各国所占比重叙利亚4%希腊4%西班牙5%日本8%法国7%意大利9%土耳其11%中国25%印度22%韩国5%叙利亚2%希腊2%西班牙3%法国0%日本5%土耳其5%意大利9%其他23%中国30%印度21%韩国0%数据来源：Bloomberg，东方证券研究所数据来源：Bloomberg，东方证券研究所二、为什么是伊朗？——美国重返中东的战略假想敌奥巴马时代美国军费连年下降，从伊拉克撤军、将战略重点从中东转向亚太，导致美国的中东的影响力骤减。特朗普上台后，一些研究者判断他将进一步战略收缩，但特朗普用实际行动证明，美国的军费重新增长，在中东的军事部署也重新扩张。1、个人属性与幕僚团队